Ondo вже переніс активи, такі як державні облігації США та фонди грошового ринку, на блокчейн і інтегрував їх у Децентралізовані фінанси.
Автор: Манкью
Наразі RWA дійсно на піку популярності.
З початку квітня на Гонконгському Web3 карнавалі до недавнього часу в колах юристів Web3 всі говорять про RWA. І це не без підстав, адже RWA є досить надійним і безпечним способом «випуску монет».
Кілька днів тому, юрист Манкун обговорював з усіма нові RWA проекти в Китаї, такі як «Дослідження Манкуна | Декодування китайських RWA: практичні характеристики, аналіз ризиків та оптимізаційні шляхи», а також поділився з усіма поточними способами використання RWA, такі як «Юрист Манкун | Розділений світ Web3, принаймні три види RWA».
Проте, якщо говорити про прецеденти RWA та лідерів, то ми повинні звернути увагу на США. Найбільш представницьким, мабуть, є Ondo. Особливо за останні кілька днів Комісія з цінних паперів і бірж США (SEC) зустрілася з ними, щоб обговорити відповідність схемам випуску токенізованих цінних паперів, що справді ще раз поставило велике S у звітності Ondo.
!
* Джерело зображення: скріншот документа SEC
Отже, у цій статті адвокат Манквін обговорить з вами ігри з RWA в США на основі моделі RWA від Ondo.
Розбір моделі Ondo RWA
Причина, через яку Ondo відомий як провідний проект RWA в галузі, адвокат Манківа вважає, що найважливішим моментом є те, що коли більшість проектів все ще думають про те, «які реальні активи використовувати для онлайн-фінансування монет», Ondo вже поклав на ланцюг такі активи, як облігації казначейства США та фонди грошового ринку та інтегрував їх у ігровий процес DeFi.
!
Просто візьмемо токен USDY (Ondo US Dollar Yield Token), випущений Ondo, за приклад. Реальні активи, на які він орієнтується, це короткострокові державні облігації США та банківські депозити, що означає:
По-перше, цей актив має реальну підтримку доходу. USDY по суті є дохідним стабільною монетою, інвестори щодня можуть насолоджуватися доходом від американських облігацій або банківських депозитів;
По-друге, забезпечена прозорість і безпека. Основна логіка активу, така як зберігання, аудит, розподіл доходів тощо, все ще дотримується традиційних фінансових стандартів відповідності.
Крім того, USDY використовує структуру банкрутства із ізоляцією активів, де резервні активи повністю відокремлені від емітента, і в разі екстремальних обставин інвестори мають пріоритетне право на повернення резервних активів. Окрім USDY, Ondo також випускає OUSG, прив'язаний до фонду короткострокових державних облігацій США, логіка якого також подібна до USDY.
Отже, адвокат Манкьюн вважає, що в певному сенсі Ondo більше схожий на перенесення традиційних фінансових інвестиційних продуктів та механізмів розрахунків на блокчейн, забезпечуючи ліквідність активів на ланцюгу при гарантованому доході та контрольованих ризиках.
Кажучи про ліквідність активів, слід ще раз згадати про інший продукт команди Ondo - Flux Finance.
!
Якщо говорити, що випуск монет є лише першим кроком до RWA, то те, як зробити так, щоб токени RWA могли вільно циркулювати в мережі, є ключем до їхньої вартості. Так виник Flux Finance — спеціальний кредитний протокол для RWA.
Flux має відмінність від звичайних кредитних протоколів (Compound, Aave) в тому, що він дозволяє користувачам використовувати ці токенізовані державні облігації (наприклад, OUSG) в якості застави для позики USDC та інших стабільних монет.
Отже, постає питання: чи не порушать державні облігації, які мають 100% ціннісні властивості, американське регулювання, якщо їх помістити в Децентралізовані фінанси?
Рішення Ondo – це ліцензування: не кожен може взяти OUSG в позику, потрібно пройти перевірку на відповідність, щоб гарантувати, що ви є кваліфікованим інвестором. Іншими словами, через централізовану систему перевірки уникнули безладного стану «можна закладати будь-які активи» в Децентралізованих фінансах, забезпечуючи, щоб діяльність з позик на блокчейні відбувалася в рамках нормативно-правової бази.
Цей дизайн не що інше, як створення шаблону для подальшої комплайності загальної ланцюгової RWA+Децентралізовані фінанси.
Насправді, на цьому етапі гра з RWA вже є замкнутим колом. Але Ondo все ще розширює свої горизонти в сфері RWA — якщо RWA так популярні, то всі проекти хочуть займатися RWA, то як їх випускати, де їх обертати? Потрібна ж якась інфраструктура.
!
Так, Ondo також не сидів без діла на рівні інфраструктури. Він побудував власний ланцюг Ondo Chain, спеціально розроблений для RWA, основна концепція якого така:
Ліцензовані валідатори, традиційні фінансові установи, такі як Franklin Templeton, WisdomTree, виконують роль вузлів мережі, забезпечуючи безпеку та відповідність мережі;
Відкрите прикладне середовище, будь-який розробник може випускати RWA монети та створювати dApp на цій ланцюзі;
Вбудований оракул + крос-ланцюговий міст, ціни активів на ланцюгу, відсоткові ставки та ці інші дані безпосередньо передаються валідатором.
Ця архітектура задовольняє вимоги установ до безпеки та регулювання, а також забезпечує відкритість, притаманну Web3.
Звичайно, з інфраструктурою для випуску монет, необхідно також впровадити стандарти токенів. Отже, Ondo оголосила про плани створення Ondo Global Markets (Ondo GM) у 2024 році.
!
Спочатку дизайн Ondo GM був відносно традиційним, базуючись на «моделі брокерських наказів», де токен представляє інвестиційні накази інвесторів, видані традиційними брокерами, загалом, він має переважно ліцензований і закритий характер.
Але згідно з блогом Ondo від лютого 2025 року, після глибоких переговорів з розробниками, TradFi установами та регуляторами США, Ondo GM перепроектує токенізовану структуру, перетворюючи токени RWA на схожі на стейблкоіни, де сам токен вільно обертається, але в шарі розподілу вбудована логіка відповідності. Таким чином, будь-який емітент токенів може випустити відповідні та гнучкі токени RWA через Ondo GM.
Отже, поки інші ще досліджують, як випустити RWA активи, Ondo вже створила цілу систему, як RWA активи успішно інтегруються з традиційного фінансового світу на блокчейн.
Ondo щодо RWA в США
Поговоривши про модель RWA Ondo, давайте піднімемося на один рівень вище і подивимося, які проблеми насправді вирішує Ondo та які прогреси він сприяв у галузі RWA в США?
Адвокат Манкуна вважає, що можна виходити з наступних двох рівнів:
Ринковий рівень
У сучасній індустрії багато людей, коли говорять про RWA, більше зосереджуються на етапі «допомога традиційним підприємствам у випуску монет для фінансування». Але адвокат Манкін вважає, що справжня цінність RWA ніколи не полягала лише у випуску монет. Для якісних активів дослідження RWA є можливістю забезпечити вищу ліквідність та ефективність використання активів, з порівняно нижчими бар'єрами, ніж у ABS, REITS тощо, а також можливістю використовувати програмовані характеристики токенів, щоб у майбутньому знайти більше способів активувати активи.
На цьому етапі дизайн Ondo можна вважати стандартом для галузі.
Незалежно від того, чи йдеться про вже випущені два токени RWA, чи про розробку Ondo GM, все це будує новий фінансовий ринок, що працює 7*24 години на добу, з можливістю миттєвого випуску та викупу, що руйнує традиційні фінансові правила «відкриття тільки в робочий час».
Звичайно, циркуляція – це лише перший крок. Справа не в тому, що традиційні фінансові продукти не можуть бути обігні, але їх ліквідність часто обмежена конкретним часом і конкретною платформою, а крос-маркет і крос-актив геймплей в основному заблокований. Це все одно, що якщо ви купуєте ETF на золото або фонд облігацій, хоча ці активи «течуть» на рахунку, що ви можете зробити? Максимум, чекати злетів і падінь, або змінювати платформи, щоб знову купувати і продавати, якщо ви хочете брати участь в якихось кредитах, доходах, деривативах та інших іграх, в принципі ніяк.
А дизайн RWA від Ondo полягає в тому, щоб зламати ці «стіни». Особливо ігри DeFi можуть залучити ці токенізовані традиційні фінансові активи в різні сценарії застосування на блокчейні. Іншими словами, це дозволяє цим активам, які раніше лише «лежали і заробляли», перепрофілюватися та збільшувати свою вартість на блокчейні, що, можливо, і є справжнім напрямком для виявлення цінності RWA.
Правовий аспект
Логіка на ринковому рівні насправді дуже добре реалізується, якщо є технології та фінансування. Але на американському ринку, якщо хочете перенести цінні папери на блокчейн, то відповідність нормам є ключовим бар'єром, особливо враховуючи, що кілька років тому SEC США тиснув на це.
Отже, Ondo може розвиватися і зміцнюватися на такому фоні, безумовно, має певні підстави з точки зору відповідності.
По-перше, адвокат Манкін під час відвідування платформи Ondo виявив, що багато продуктів не можуть бути використані з американської IP-адреси, наприклад, монета. Це означає, що Ondo у дизайні продукту, шляхом активного обмеження американських користувачів, уникнула високого тиску американського регулятора.
Звичайно, цього недостатньо, щоб просто захистити IP-адреси США. Оскільки закріплені активи надходять з ринку США, Ondo повинна суворо дотримуватися стандартів відповідності США щодо зберігання, аудиту, ізоляції від банкрутства та інших посилань, які безпосередньо пов'язані з коштами, навіть якщо користувачі приїхали з-за кордону. Тому Ondo вжила таких заходів, як ескроу-активи в трастах, що регулюються США (наприклад, Ankura Trust), суворо проводить ліцензійні та кваліфікаційні перевірки методів кредитування, розробляє механізми ізоляції від банкрутства та захищає пріоритетні вимоги інвесторів.
Але проблема в тому, що робити з американським ринком, якщо на закордонному ринку вже є?
У 2025 році Ondo об'єднала зусилля з юридичною фірмою Davis Polk для переговорів з SEC щодо відповідності токенізованих цінних паперів, тому був план «wrapped security token», згаданий юристом Mankiw вище, тобто через вбудовування контролю дозволів на рівні розподілу, вивчення винятків з реєстрації, винятків зі структури ринку та інших шляхів, намагаючись змусити токенізовані цінні папери знайти законне місце для посадки на ринку США.
Тобто, Ondo з одного боку використовує існуючу нормативну структуру, обережно розвиваючи неамериканські ринки; з іншого боку, активно веде діалог з американськими регуляторами, намагаючись в умовах високого тиску знайти можливість для впровадження RWA активів у рамках законодавства.
Рекомендації юриста Манкюна
Поговоривши про це, давайте повернемося до найважливішого питання: як же США грають з RWA?
Рекомендація адвоката Манкуна: не мріїть про миттєвий успіх, уникнення + дослідження, баланс + поетапність — ось найреалістичніша стратегія.
По-перше, ринок не страждає від нестачі продуктів, а від браку «шляхів для виживання». Американський фондовий ринок має великий обсяг та високу якість активів, і дійсно є ідеальним місцем для RWA. Але регуляторні бар'єри також високі – від законодавства про цінні папери, структури ринку до брокерів і боротьби з відмиванням грошей, кожен етап є «міною». Хоча зараз на посаді голови SEC, дружнього до крипто, але ніхто не знає, в якому напрямку зміститься регулювання далі. Тому, варто спочатку реалізувати на ринках, які не є американськими, за умови, що активи відповідають регуляторним вимогам.
По-друге, хочеться навчитися розробляти більше ігор, але також слід звертати увагу на межі. Особливо в іграх DeFi, хоча вони дуже різноманітні, але на американському ринку, чим більше ігор, тим чутливіша регуляція. Крім того, не слід постійно думати про шлях децентралізації, фактично, щоб бути в рамках закону, все ж потрібна участь централізованих структур, особливо в таких високоризикових сценаріях, як позики та деривативи, централізовані обмеження роблять ігри більш безпечними та прозорими.
По-третє, більше розмовляйте з регулюючими органами і прокладайте шлях заздалегідь. Не думайте про те, щоб обійти, ви не можете обійти. Ринок США має сильний ринок, і якщо ви хочете розвиватися, ви повинні мати власний комплаєнс-структуру, включаючи завчасну співпрацю з юридичними фірмами або формування власної юридичної команди, а також активне спілкування з SEC для вивчення шляхів дотримання вимог.
Отже, спочатку потрібно добре прокопати дві основні оборонні стіни: ринок та відповідність, а потім повільно шукати шлях до прориву, не думайте, що можна швидко досягти успіху.
Контент має виключно довідковий характер і не є запрошенням до участі або пропозицією. Інвестиційні, податкові чи юридичні консультації не надаються. Перегляньте Відмову від відповідальності , щоб дізнатися більше про ризики.
Аналіз Ondo Finance: як США займається RWA?
Автор: Манкью
Наразі RWA дійсно на піку популярності.
З початку квітня на Гонконгському Web3 карнавалі до недавнього часу в колах юристів Web3 всі говорять про RWA. І це не без підстав, адже RWA є досить надійним і безпечним способом «випуску монет».
Кілька днів тому, юрист Манкун обговорював з усіма нові RWA проекти в Китаї, такі як «Дослідження Манкуна | Декодування китайських RWA: практичні характеристики, аналіз ризиків та оптимізаційні шляхи», а також поділився з усіма поточними способами використання RWA, такі як «Юрист Манкун | Розділений світ Web3, принаймні три види RWA».
Проте, якщо говорити про прецеденти RWA та лідерів, то ми повинні звернути увагу на США. Найбільш представницьким, мабуть, є Ondo. Особливо за останні кілька днів Комісія з цінних паперів і бірж США (SEC) зустрілася з ними, щоб обговорити відповідність схемам випуску токенізованих цінних паперів, що справді ще раз поставило велике S у звітності Ondo.
!
* Джерело зображення: скріншот документа SEC
Отже, у цій статті адвокат Манквін обговорить з вами ігри з RWA в США на основі моделі RWA від Ondo.
Розбір моделі Ondo RWA
Причина, через яку Ondo відомий як провідний проект RWA в галузі, адвокат Манківа вважає, що найважливішим моментом є те, що коли більшість проектів все ще думають про те, «які реальні активи використовувати для онлайн-фінансування монет», Ondo вже поклав на ланцюг такі активи, як облігації казначейства США та фонди грошового ринку та інтегрував їх у ігровий процес DeFi.
!
Просто візьмемо токен USDY (Ondo US Dollar Yield Token), випущений Ondo, за приклад. Реальні активи, на які він орієнтується, це короткострокові державні облігації США та банківські депозити, що означає:
По-перше, цей актив має реальну підтримку доходу. USDY по суті є дохідним стабільною монетою, інвестори щодня можуть насолоджуватися доходом від американських облігацій або банківських депозитів;
По-друге, забезпечена прозорість і безпека. Основна логіка активу, така як зберігання, аудит, розподіл доходів тощо, все ще дотримується традиційних фінансових стандартів відповідності.
Крім того, USDY використовує структуру банкрутства із ізоляцією активів, де резервні активи повністю відокремлені від емітента, і в разі екстремальних обставин інвестори мають пріоритетне право на повернення резервних активів. Окрім USDY, Ondo також випускає OUSG, прив'язаний до фонду короткострокових державних облігацій США, логіка якого також подібна до USDY.
Отже, адвокат Манкьюн вважає, що в певному сенсі Ondo більше схожий на перенесення традиційних фінансових інвестиційних продуктів та механізмів розрахунків на блокчейн, забезпечуючи ліквідність активів на ланцюгу при гарантованому доході та контрольованих ризиках.
Кажучи про ліквідність активів, слід ще раз згадати про інший продукт команди Ondo - Flux Finance.
!
Якщо говорити, що випуск монет є лише першим кроком до RWA, то те, як зробити так, щоб токени RWA могли вільно циркулювати в мережі, є ключем до їхньої вартості. Так виник Flux Finance — спеціальний кредитний протокол для RWA.
Flux має відмінність від звичайних кредитних протоколів (Compound, Aave) в тому, що він дозволяє користувачам використовувати ці токенізовані державні облігації (наприклад, OUSG) в якості застави для позики USDC та інших стабільних монет.
Отже, постає питання: чи не порушать державні облігації, які мають 100% ціннісні властивості, американське регулювання, якщо їх помістити в Децентралізовані фінанси?
Рішення Ondo – це ліцензування: не кожен може взяти OUSG в позику, потрібно пройти перевірку на відповідність, щоб гарантувати, що ви є кваліфікованим інвестором. Іншими словами, через централізовану систему перевірки уникнули безладного стану «можна закладати будь-які активи» в Децентралізованих фінансах, забезпечуючи, щоб діяльність з позик на блокчейні відбувалася в рамках нормативно-правової бази.
Цей дизайн не що інше, як створення шаблону для подальшої комплайності загальної ланцюгової RWA+Децентралізовані фінанси.
Насправді, на цьому етапі гра з RWA вже є замкнутим колом. Але Ondo все ще розширює свої горизонти в сфері RWA — якщо RWA так популярні, то всі проекти хочуть займатися RWA, то як їх випускати, де їх обертати? Потрібна ж якась інфраструктура.
!
Так, Ondo також не сидів без діла на рівні інфраструктури. Він побудував власний ланцюг Ondo Chain, спеціально розроблений для RWA, основна концепція якого така:
Ця архітектура задовольняє вимоги установ до безпеки та регулювання, а також забезпечує відкритість, притаманну Web3.
Звичайно, з інфраструктурою для випуску монет, необхідно також впровадити стандарти токенів. Отже, Ondo оголосила про плани створення Ondo Global Markets (Ondo GM) у 2024 році.
!
Спочатку дизайн Ondo GM був відносно традиційним, базуючись на «моделі брокерських наказів», де токен представляє інвестиційні накази інвесторів, видані традиційними брокерами, загалом, він має переважно ліцензований і закритий характер.
Але згідно з блогом Ondo від лютого 2025 року, після глибоких переговорів з розробниками, TradFi установами та регуляторами США, Ondo GM перепроектує токенізовану структуру, перетворюючи токени RWA на схожі на стейблкоіни, де сам токен вільно обертається, але в шарі розподілу вбудована логіка відповідності. Таким чином, будь-який емітент токенів може випустити відповідні та гнучкі токени RWA через Ondo GM.
Отже, поки інші ще досліджують, як випустити RWA активи, Ondo вже створила цілу систему, як RWA активи успішно інтегруються з традиційного фінансового світу на блокчейн.
Ondo щодо RWA в США
Поговоривши про модель RWA Ondo, давайте піднімемося на один рівень вище і подивимося, які проблеми насправді вирішує Ondo та які прогреси він сприяв у галузі RWA в США?
Адвокат Манкуна вважає, що можна виходити з наступних двох рівнів:
Ринковий рівень
У сучасній індустрії багато людей, коли говорять про RWA, більше зосереджуються на етапі «допомога традиційним підприємствам у випуску монет для фінансування». Але адвокат Манкін вважає, що справжня цінність RWA ніколи не полягала лише у випуску монет. Для якісних активів дослідження RWA є можливістю забезпечити вищу ліквідність та ефективність використання активів, з порівняно нижчими бар'єрами, ніж у ABS, REITS тощо, а також можливістю використовувати програмовані характеристики токенів, щоб у майбутньому знайти більше способів активувати активи.
На цьому етапі дизайн Ondo можна вважати стандартом для галузі.
Незалежно від того, чи йдеться про вже випущені два токени RWA, чи про розробку Ondo GM, все це будує новий фінансовий ринок, що працює 7*24 години на добу, з можливістю миттєвого випуску та викупу, що руйнує традиційні фінансові правила «відкриття тільки в робочий час».
Звичайно, циркуляція – це лише перший крок. Справа не в тому, що традиційні фінансові продукти не можуть бути обігні, але їх ліквідність часто обмежена конкретним часом і конкретною платформою, а крос-маркет і крос-актив геймплей в основному заблокований. Це все одно, що якщо ви купуєте ETF на золото або фонд облігацій, хоча ці активи «течуть» на рахунку, що ви можете зробити? Максимум, чекати злетів і падінь, або змінювати платформи, щоб знову купувати і продавати, якщо ви хочете брати участь в якихось кредитах, доходах, деривативах та інших іграх, в принципі ніяк.
А дизайн RWA від Ondo полягає в тому, щоб зламати ці «стіни». Особливо ігри DeFi можуть залучити ці токенізовані традиційні фінансові активи в різні сценарії застосування на блокчейні. Іншими словами, це дозволяє цим активам, які раніше лише «лежали і заробляли», перепрофілюватися та збільшувати свою вартість на блокчейні, що, можливо, і є справжнім напрямком для виявлення цінності RWA.
Правовий аспект
Логіка на ринковому рівні насправді дуже добре реалізується, якщо є технології та фінансування. Але на американському ринку, якщо хочете перенести цінні папери на блокчейн, то відповідність нормам є ключовим бар'єром, особливо враховуючи, що кілька років тому SEC США тиснув на це.
Отже, Ondo може розвиватися і зміцнюватися на такому фоні, безумовно, має певні підстави з точки зору відповідності.
По-перше, адвокат Манкін під час відвідування платформи Ondo виявив, що багато продуктів не можуть бути використані з американської IP-адреси, наприклад, монета. Це означає, що Ondo у дизайні продукту, шляхом активного обмеження американських користувачів, уникнула високого тиску американського регулятора.
Звичайно, цього недостатньо, щоб просто захистити IP-адреси США. Оскільки закріплені активи надходять з ринку США, Ondo повинна суворо дотримуватися стандартів відповідності США щодо зберігання, аудиту, ізоляції від банкрутства та інших посилань, які безпосередньо пов'язані з коштами, навіть якщо користувачі приїхали з-за кордону. Тому Ondo вжила таких заходів, як ескроу-активи в трастах, що регулюються США (наприклад, Ankura Trust), суворо проводить ліцензійні та кваліфікаційні перевірки методів кредитування, розробляє механізми ізоляції від банкрутства та захищає пріоритетні вимоги інвесторів.
Але проблема в тому, що робити з американським ринком, якщо на закордонному ринку вже є?
У 2025 році Ondo об'єднала зусилля з юридичною фірмою Davis Polk для переговорів з SEC щодо відповідності токенізованих цінних паперів, тому був план «wrapped security token», згаданий юристом Mankiw вище, тобто через вбудовування контролю дозволів на рівні розподілу, вивчення винятків з реєстрації, винятків зі структури ринку та інших шляхів, намагаючись змусити токенізовані цінні папери знайти законне місце для посадки на ринку США.
Тобто, Ondo з одного боку використовує існуючу нормативну структуру, обережно розвиваючи неамериканські ринки; з іншого боку, активно веде діалог з американськими регуляторами, намагаючись в умовах високого тиску знайти можливість для впровадження RWA активів у рамках законодавства.
Рекомендації юриста Манкюна
Поговоривши про це, давайте повернемося до найважливішого питання: як же США грають з RWA?
Рекомендація адвоката Манкуна: не мріїть про миттєвий успіх, уникнення + дослідження, баланс + поетапність — ось найреалістичніша стратегія.
По-перше, ринок не страждає від нестачі продуктів, а від браку «шляхів для виживання». Американський фондовий ринок має великий обсяг та високу якість активів, і дійсно є ідеальним місцем для RWA. Але регуляторні бар'єри також високі – від законодавства про цінні папери, структури ринку до брокерів і боротьби з відмиванням грошей, кожен етап є «міною». Хоча зараз на посаді голови SEC, дружнього до крипто, але ніхто не знає, в якому напрямку зміститься регулювання далі. Тому, варто спочатку реалізувати на ринках, які не є американськими, за умови, що активи відповідають регуляторним вимогам.
По-друге, хочеться навчитися розробляти більше ігор, але також слід звертати увагу на межі. Особливо в іграх DeFi, хоча вони дуже різноманітні, але на американському ринку, чим більше ігор, тим чутливіша регуляція. Крім того, не слід постійно думати про шлях децентралізації, фактично, щоб бути в рамках закону, все ж потрібна участь централізованих структур, особливо в таких високоризикових сценаріях, як позики та деривативи, централізовані обмеження роблять ігри більш безпечними та прозорими.
По-третє, більше розмовляйте з регулюючими органами і прокладайте шлях заздалегідь. Не думайте про те, щоб обійти, ви не можете обійти. Ринок США має сильний ринок, і якщо ви хочете розвиватися, ви повинні мати власний комплаєнс-структуру, включаючи завчасну співпрацю з юридичними фірмами або формування власної юридичної команди, а також активне спілкування з SEC для вивчення шляхів дотримання вимог.
Отже, спочатку потрібно добре прокопати дві основні оборонні стіни: ринок та відповідність, а потім повільно шукати шлях до прориву, не думайте, що можна швидко досягти успіху.