Giới thiệu

Sơ đồ kiến trúc TGE (Nguồn: Gate Learn Creator)

TGE (Token Generation Event) là một cột mốc quan trọng cho các dự án DeFi chuyển từ lĩnh vực tư nhân sang công cộng, đánh dấu sự chuyển đổi từ tài trợ giai đoạn đầu sang lưu thông công cộng. Tuy nhiên, các mô hình TGE truyền thống có những hạn chế đáng chú ý: cả mô hình phát hành với nguồn cung lưu thông thấp/cao FDV và mô hình ra mắt công bằng đều gặp khó khăn trong việc duy trì cấu trúc thị trường lành mạnh trong thời gian dài. Các mô hình cung lưu thông thấp thường thấy giá tăng trong các giai đoạn bán riêng, dẫn đến việc thiếu áp lực mua trong thị trường công cộng và áp lực bán trong tương lai từ các vị trí khóa lớn. Trong khi các buổi ra mắt công bằng là minh bạch, chúng có thể thiếu thanh khoản bền vững và động lực đội ngũ lâu dài không đủ.

Kinh nghiệm thị trường cho chúng ta biết rằng nếu người mua thông thường không thể tham gia vào việc hình thành giá, họ sẽ mất hứng thú; thanh khoản trên chuỗi đầy đủ quan trọng hơn sự đầu cơ ngắn hạn. Trong bối cảnh này, việc xem xét lại các mô hình TGE và khám phá các cơ chế phát hành và định giá hợp lý hơn đã trở thành sự đồng thuận trong ngành.

Phân tích các yếu tố cốt lõi

Các TGE (Sự kiện phát hành token) bản địa DeFi đang dần thay thế các mô hình phát hành token truyền thống, trở thành một phương tiện quan trọng cho việc tài trợ dự án và tham gia thị trường. Để đạt được ba mục tiêu là huy động vốn, khám phá giá cả và định hướng cộng đồng, các mô hình TGE thành công cần cân bằng thiết kế ở năm khía cạnh sau:

1. Cơ chế tài chính: LP on-chain thay thế phí niêm yết tập trung
Các mô hình Web2 truyền thống phụ thuộc vào nhiều vòng bán riêng và niêm yết CEX để huy động vốn, nhưng cách tiếp cận này thường dẫn đến:

• FDV (Đánh giá hoàn toàn pha loãng) bị thổi phồng;
• Rào cản cao đối với các nhà đầu tư thông thường;
• Phí niêm yết đắt đỏ làm giảm quỹ dự án.

Ngược lại, các dự án DeFi có xu hướng áp dụng việc bơm thanh khoản trên chuỗi để huy động vốn:

• Sử dụng các mô hình AMM như Uniswap V3 cho cấu hình LP đơn hoặc đôi.
• Yêu cầu các đội ngũ và nhà đầu tư tham gia vào LP, tạo ra chiều sâu giao dịch thực sự;
• Vốn từ nhà đầu tư không chỉ cung cấp nguồn tài chính ban đầu mà còn trực tiếp thiết lập thị trường on-chain cho token.

Mô hình này kết hợp "tài chính" với "xây dựng thanh khoản", cân bằng hiệu quả vốn và tính bền vững của thị trường.

2. Chiến lược Khám Phá Giá: Đấu thầu minh bạch trên chuỗi thay thế "giá cả hộp đen"
Việc khám phá giá một cách công bằng và hiệu quả thực sự nên dựa trên một thị trường mở, minh bạch. Các TGE gốc DeFi ủng hộ:

• Khởi động giao dịch trên chuỗi: Tất cả người dùng tham gia đấu giá một cách công bằng;
• Mở khóa cài đặt ngưỡng: Có thể dựa trên thời gian/giá để phát hành theo giai đoạn, ngăn chặn sự biến động lớn đột ngột;
• Nhóm cung cấp thanh khoản ban đầu: Tăng cường độ tin cậy và giảm biến động giá.

Khác với kịch bản "bơm nhanh" truyền thống sau khi niêm yết trên sàn giao dịch tập trung (CEX), mô hình khám phá trên chuỗi nhấn mạnh: tính thanh khoản sâu bền vững có giá trị hơn so với đầu cơ ngắn hạn, tránh việc thao túng giá bởi các cá voi.

3. Thiết kế khuyến khích cộng đồng: Thưởng cho những người tham gia thực sự thay vì chỉ là "ảnh chụp ví" đơn giản
Các TGE hiện đại tập trung nhiều hơn vào việc thưởng cho các cộng đồng đóng góp, tránh việc cung cấp lưu hành ban đầu chỉ được kiểm soát bởi các VC. Các dự án điển hình bao gồm:

• zkSync: 66.7% được phân bổ cho cộng đồng và hệ sinh thái (bao gồm cả airdrops);
• Blast: 50% cho các khuyến khích cộng đồng;
• Ethena: 30% cho phát triển hệ sinh thái, với 5% cho airdrops.

Về cơ chế khuyến khích, nhiều dự án đang khám phá:

• Airdrop theo giai đoạn (ví dụ: Ethena mở khóa 50% ban đầu, phần còn lại được phát hành theo tỷ lệ tuyến tính trong 6 tháng);
• Phần thưởng điểm theo hình thức giữ hoặc dựa trên nhiệm vụ;
• Ràng buộc các quyền NFT cụ thể cho việc yêu cầu airdrop.

Cách tiếp cận khuyến khích chính xác này không chỉ cải thiện việc giữ chân người dùng mà còn giúp xây dựng hệ sinh thái cộng đồng lâu dài.

4. Bảo mật hợp đồng: Kiểm toán và xác minh chính thức là “điểm qua”
TGE liên quan đến một lượng lớn tương tác quỹ, và an ninh là điều cốt yếu. Các biện pháp an ninh thông thường bao gồm:

• Nhiều vòng kiểm toán hợp đồng thông minh;
• Xác minh chính thức của logic chính;
• Chương trình thưởng báo lỗi.

Ví dụ, Kamino Finance tuyên bố rõ ràng rằng các hợp đồng của họ đã được kiểm toán bởi các tổ chức an ninh Solana, mang lại cho người dùng nhiều sự tự tin hơn. Các nhà đầu tư nên xác nhận những điều sau trước khi tham gia:

• Báo cáo kiểm toán công khai;
• Nền tảng của đội ngũ bảo mật và các cơ chế phản ứng với lỗ hổng.

5. Thực hành tuân thủ: Thiết kế hướng tới tương lai để thích ứng với các quy định toàn cầu
Khi các quy định toàn cầu ngày càng nghiêm ngặt, một số dự án đang bắt đầu thử nghiệm với các thiết kế lưu thông token tuân thủ, chẳng hạn như:

• Các pool tuân thủ: Chỉ những người dùng đáp ứng các yêu cầu quy định cụ thể mới có thể tham gia vào việc mở khóa hoặc giao dịch;
• Các đường rút tiền bị hạn chế: Token chỉ có thể được phát hành thông qua các kênh trên chuỗi hợp lệ trong thời gian khóa, đáp ứng các yêu cầu AML/KYC;
• Quyền mở khóa động: Điều chỉnh logic phát hành dựa trên xác minh danh tính người dùng hoặc chính sách khu vực.

Mặc dù các cơ chế tuân thủ này vẫn chưa được chuẩn hóa hoàn toàn, nhưng chúng cho thấy rằng các dự án DeFi đang chuyển từ "vô danh + không được quản lý" sang một con đường tương lai có trách nhiệm và hợp pháp hơn.

Nghiên cứu trường hợp

zkSync

Hình: https://www.zksync.io/

• Thời gian phát hành và airdrop:Airdrop token của zkSync đã được hoàn thành vào tháng 6 năm 2024, bao gồm người dùng testnet sớm, người dùng cầu nối, v.v.
• Phân phối Token:Tổng cung là 2,1 tỷ, với 66,7% dành cho cộng đồng và phần thưởng hệ sinh thái, 33,3% dành cho đội ngũ và nhà đầu tư.
• Cơ chế mở khóa:Đợt airdrop ban đầu và mở khóa hoàn thành theo các giai đoạn, các token tiếp theo tiếp tục được mở khóa theo kế hoạch phát hành tuyến tính đã định trước.
• Phản hồi thị trường:Sau airdrop, thanh khoản thị trường thứ cấp tốt, với giá ổn định sau sự biến động ban đầu. Các cuộc thảo luận trong cộng đồng về tính công bằng của việc phân phối vẫn tiếp tục, nhưng việc áp dụng tổng thể cơ chế đấu giá/phát hành công bằng trên chuỗi giúp phát hiện giá công khai.
• Rủi ro và Nhận thức:Việc phân bổ cao cho cộng đồng tăng cường sự tham gia của người dùng, nhưng cần chú ý liên tục đến tác động của nhịp độ mở khóa đến giá; các kế hoạch mở khóa trong tương lai vẫn cần được theo dõi để đánh giá sự cân bằng cung-cầu.

Nổ

Hình: https://blast.io

• Thời gian phát hành và Airdrop:TGE token Blast được ra mắt vào cuối tháng 6 năm 2024, với các yêu cầu nhận airdrop đã hoàn thành vào thời điểm đó, và các quy tắc khóa và phát hành tuyến tính rõ ràng.
• Phân phối token:Tổng cung là 100 tỷ đơn vị, 50% dành cho khuyến khích cộng đồng, 25,5% dành cho các nhà đóng góp cốt lõi, 16,5% dành cho các nhà đầu tư, 8% dành cho quỹ.
• Cơ chế mở khóa:Token của nhà đầu tư và đội ngũ bị khóa trong 4 năm, với việc phát hành tuyến tính hàng quý sau năm đầu tiên; các khuyến khích cộng đồng đã bắt đầu phát hành theo giai đoạn.
• Phản hồi thị trường:Tính thanh khoản của thị trường hoạt động sau khi yêu cầu airdrop; FDV nhanh chóng tăng lên trong ngày đầu tiên và nhận được sự hỗ trợ từ các sàn giao dịch chính; người dùng có ý kiến trái chiều về số lượng airdrop và yêu cầu staking, nhưng tổng thể tính thanh khoản và sự chú ý vẫn cao.
• Rủi ro và cái nhìn sâu sắc:Các ưu đãi cộng đồng quy mô lớn mang lại tính thanh khoản cao, nhưng cần thận trọng với áp lực bán trong các đợt mở khóa tập trung trong tương lai; các giai đoạn khóa dài hạn cho token của đội ngũ cần chú ý đến việc thực hiện cam kết dài hạn.

Kamino (Solana)

Hình ảnh：https://app.kamino.finance/earn/lend

• Tình trạng phát hành:Tính đến tháng 6 năm 2025, cơ chế phát hành token của Kamino đã được công bố, nhưng ngày phát hành chính thức vẫn chưa được xác định. Dự án tiếp tục thử nghiệm cộng đồng và kiểm toán bảo mật trong hệ sinh thái Solana.
• Phân phối Token:Tổng cung là 1 tỷ, với khoảng 35% dành cho cộng đồng và các khoản trợ cấp, 20% dành cho các nhà đóng góp cốt lõi, 35% dành cho các cố vấn và cổ đông chính, 10% dành cho các quỹ tài sản và kho bạc.
• Dự kiến Mở khoá:Các phần thưởng và trợ cấp cộng đồng có thể được mở khóa theo từng giai đoạn, các đóng góp chính và cố vấn sẽ được phát hành theo cách tuyến tính sau thời gian khóa.
• Phản hồi thị trường:Do chưa có TGE chính thức, kỳ vọng của thị trường rất cao, nhưng hiệu suất thực tế vẫn chờ xác minh sau đợt airdrop và bơm thanh khoản.
• Rủi ro và cái nhìn sâu sắc:Chú ý đến các báo cáo kiểm toán dự án và kết quả thử nghiệm cộng đồng trước, đánh giá ảnh hưởng của sự dao động mạng Solana đến các mô hình khai thác thanh khoản; cần theo dõi chi tiết TGE (thời gian, quy mô) ngay khi được công bố.

Ethena

Hình: https://ethena.fi/

• Thời gian phát hành và Airdrop:Vòng airdrop đầu tiên của Ethena được khởi động vào tháng 6 năm 2024, với đợt mở khóa lớn thứ hai hoàn thành vào tháng 4 năm 2025.
• Phân phối Token:Tổng cung là 15 tỷ, 25% dành cho nhà đầu tư (khóa trong 1 năm sau đó phát hành theo tuyến tính), 30% dành cho phát triển hệ sinh thái (bao gồm 5% đợt airdrop đầu tiên), 30% dành cho các đóng góp chính, 15% dành cho quỹ.
• Cơ chế mở khóa:Đợt airdrop vòng đầu tiên mở khóa 50% ngay lập tức với 50% được phát hành theo tuyến tính trong 6 tháng; các đợt mở khóa tiếp theo sẽ theo lịch trình đã công bố của dự án, với khoảng 13,75% token được mở khóa trong một lần vào tháng 4 năm 2025.
• Phản hồi thị trường:Tăng giá đáng kể sau đợt niêm yết đầu tiên, hoạt động của cộng đồng cao; việc mở khóa đợt hai đã gây ra biến động ngắn hạn, nhưng tổng thể thị trường đã trưởng thành, dần dần hấp thụ tác động của các đợt mở khóa.
• Rủi ro và Nhận thức: Chú ý đến những biến đổi cung-cầu do nhịp độ mở khóa trong tương lai mang lại; đánh giá cách các kịch bản ứng dụng thực tế (ví dụ: thị trường tiền tệ, cơ chế trái phiếu) hỗ trợ nhu cầu token.

EigenLayer

Hình: https://www.eigencloud.xyz/*

• Tình hình Phát hành và Airdrop:Airdrop token của EigenLayer đã hoàn thành vào quý 1 năm 2025, với người dùng cộng đồng có thể yêu cầu token trong các khoảng thời gian đã chỉ định, và các kế hoạch phát hành tiếp theo đã được khởi động.
• Phân phối Token:Tổng nguồn cung khoảng 1.67 tỷ, 45% cho cộng đồng và hệ sinh thái, khoảng 29.5% cho các nhà đầu tư, 25.5% cho những người đóng góp.
• Cơ chế mở khóa:Token của nhà đầu tư và nhà đóng góp bị khóa trong 3 năm, hoàn toàn bị khóa trong năm đầu tiên, phát hành theo tỷ lệ tuyến tính hàng tháng trong năm thứ hai và thứ ba; các yêu cầu của cộng đồng cũng có quy tắc khóa tương ứng.
• Phản hồi thị trường:Do sự chú ý cao của dự án trong các lĩnh vực bảo mật và tái staking, phản ứng của thị trường là tích cực sau đợt airdrop; một số người dùng có lo ngại về thời gian khóa dài, nhưng nhìn chung sự công nhận về giá trị lâu dài là cao.
• Rủi ro và cái nhìn sâu sắc:Chú ý đến tiến trình thực tế của hệ sinh thái và cách các ứng dụng re-staking hỗ trợ nhu cầu token; hãy cẩn thận về cách những thay đổi trong môi trường thị trường crypto vĩ mô ảnh hưởng đến giá cả trong các giai đoạn mở khóa.

Bảng So Sánh Hình Thức TGE (Nguồn: Gate Learn Creator Max)

Tóm tắt xu hướng và Triển vọng tương lai

Xem xét các trường hợp trên, các mô hình TGE đang phát triển theo hướng "gốc chuỗi, định hướng cộng đồng", chủ yếu được phản ánh ở các khía cạnh sau:

1. Phát hành chuỗi chéo trở thành một xu hướng mới
Với sự phát triển của các hệ sinh thái đa chuỗi, ngày càng nhiều dự án chọn phát hành token trên nhiều chuỗi cùng lúc hoặc phân phối thông qua airdrop liên chuỗi. Điều này không chỉ giúp mở rộng cơ sở người tham gia tiềm năng mà còn hỗ trợ token thiết lập thanh khoản ban đầu phân cấp hơn, giảm thiểu rủi ro phụ thuộc vào một hệ sinh thái duy nhất.

2. Cơ chế khuyến khích dựa trên đóng góp dần dần được phổ biến
Các airdrop truyền thống thường dựa vào ảnh chụp ví, trong khi các TGE thế hệ mới chú trọng hơn đến chất lượng tham gia. Ví dụ, định lượng đóng góp của người dùng thông qua điểm nhiệm vụ, hành vi tương tác trên chuỗi, thời gian staking, v.v., để phân bổ chính xác airdrop cho những người tham gia thực sự, cải thiện hiệu quả lòng trung thành và sự gắn bó của người dùng.

3. Thiết kế Chống Thao Túng Tối Ưu Liên Tục
Để ngăn chặn các giai đoạn TGE bị khai thác bởi một vài cá voi, các nhóm dự án thường giới thiệu KYC, xác minh chống Sybil, khóa đa giai đoạn, mở khóa ngưỡng giá và các biện pháp khác. Một số dự án thậm chí thiết kế các chiến lược phát hành theo hàm mũ hoặc phát hành không đối xứng để tránh áp lực bán tập trung và đạt được sự chuyển tiếp thị trường mượt mà hơn.

4. Tuân thủ và Khám phá Đổi mới Tiến hành Song song
Trước bối cảnh các quy định toàn cầu dần được làm rõ, một số dự án bắt đầu giới thiệu các cơ chế lưu ký tuân thủ (chẳng hạn như lưu ký tập trung, dự trữ fiat, v.v.) để có được lòng tin từ các tổ chức rộng rãi hơn. Đồng thời, vẫn có những nhà đổi mới công nghệ như EigenLayer, cung cấp hạ tầng bảo mật cho các dự án khác thông qua cơ chế "đặt cược đôi". Sau khi hoàn thành airdrop token, nó tiếp tục mở khóa và duy trì sự chú ý cao từ thị trường.

Lời khuyên cho nhà đầu tư và cảnh báo rủi ro

Đối với các nhà đầu tư tham gia TGE, cần chú ý đến các yếu tố chính và rủi ro tiềm ẩn sau đây:

1. Nhịp độ Khóa và Giải phóng
Các thỏa thuận khóa lại trực tiếp xác định nhịp cung cấp token và áp lực bán tiềm năng. Ví dụ, lần mở khóa lớn thứ hai của Ethena đã hoàn thành vào tháng 4 năm 2025, giải phóng khoảng 13,75% token, điều này đã ảnh hưởng ngắn hạn đến giá. Mặc dù thị trường dần hấp thụ vòng mở khóa này, các lần mở khóa tiếp theo sẽ tiếp tục, và các nhà đầu tư nên liên tục theo dõi các lịch trình và tỷ lệ liên quan để đánh giá xem liệu có hình thành các cú sốc cung mới hay không.

2. Cấu trúc Cung-Cầu và FDV
Tỷ lệ cung lưu thông của một dự án so với FDV là một chỉ số cốt lõi để đánh giá rủi ro. Một FDV (Định giá pha loãng hoàn toàn) quá cao có thể dễ dàng dẫn đến vốn hóa thị trường bị thổi phồng, trong khi nếu hầu hết các mã thông báo được tập trung giữa đội ngũ và quỹ, áp lực phát hành sẽ lớn hơn. Lấy zkSync làm ví dụ, mặc dù tỷ lệ phân bổ cộng đồng cao của nó có lợi cho việc mở rộng cơ sở người dùng, nhưng mức giá FDV tương đối cao, điều này có thể gặp phải tình trạng giá ngưng trệ hoặc rủi ro giảm nếu nhu cầu thị trường không theo kịp.

3. Môi Trường Khám Phá Giá
Các TGE chất lượng nên đảm bảo các cơ chế hình thành giá cả công bằng và minh bạch. Nếu chỉ có một lượng cung lưu hành nhỏ được cung cấp, giá cả có thể dễ dàng bị thao túng bởi những cá voi sớm; ngược lại, nếu giá quá thấp, điều này sẽ dẫn đến áp lực bán chênh lệch quy mô lớn trong ngắn hạn. Các cơ chế hợp lý bao gồm: Ra mắt công bằng, mở khóa theo giai đoạn, lệnh giới hạn và sổ đặt hàng trên chuỗi, tất cả đều giúp hình thành một quá trình khám phá giá cả ổn định và lành mạnh.

4. Cam kết và Tuân thủ của Đội ngũ
Giá trị lâu dài cần được xây dựng trên cam kết liên tục của đội ngũ và các đảm bảo từ tổ chức. Các nhà đầu tư nên ưu tiên chú ý đến: liệu các thỏa thuận khóa và mở khóa của đội ngũ và nhà đầu tư có hợp lý không, liệu các báo cáo kiểm toán hợp đồng có sẵn công khai không, và liệu có các cơ chế tuân thủ KYC hoặc AML hay không.

Trong khi các biện pháp tuân thủ có thể hạn chế tính thanh khoản ban đầu, chúng giảm thiểu đáng kể rủi ro pháp lý và rủi ro thiên nga đen; đối với các dự án không có khung tuân thủ, các nhà đầu tư cần chú ý đặc biệt đến tác động của các thay đổi chính sách tiềm năng.

5. Bảo mật và Độ tin cậy của Hợp đồng
Các lỗ hổng trong hợp đồng thông minh đã nhiều lần dẫn đến những tổn thất nghiêm trọng trong các dự án TGE. Việc xác minh là rất cần thiết: liệu dự án đã trải qua các cuộc kiểm toán hàng đầu (ví dụ: Trail of Bits, CertiK), liệu có thiết lập phần thưởng lỗi hoặc xác minh chính thức hay không, liệu có sử dụng các cơ chế mới phức tạp nhưng chưa được xác minh (ví dụ: khuyến khích đa lớp, staking tổng hợp). Lấy Kamino làm ví dụ, dự án nhấn mạnh đến an ninh hợp đồng, từ đó nhận được sự tin tưởng cao từ cộng đồng.

Tóm tắt: Năm khuyến nghị cho việc đầu tư vào TGEs

• Hãy giữ cảnh giác, đừng mù quáng theo đuổi sự cường điệu do sự phấn khích của airdrop;
• Theo dõi tiến độ mở khoá, tránh việc vào hoặc ra quanh các sự kiện mở khoá lớn;
• Chú ý đến thiết kế cơ chế, đặc biệt là FDV và tỷ lệ lưu thông;
• Tập trung vào tính minh bạch, ưu tiên các dự án có kiểm toán, tuân thủ và tài liệu công khai toàn diện;
• Hãy Tự Nghiên Cứu (DYOR), đặc biệt là tránh FOMO vào các dự án có định giá cao.

TGEs là cơ hội nhưng cũng là những khu vực tập trung rủi ro. Chỉ trong các dự án có cấu trúc hợp lý và thực hiện mạnh mẽ, giá trị lâu dài mới có thể được khai thác.