Hiện nay, RWA thực sự đang rất hot.
Từ lễ hội Web3 ở Hong Kong đầu tháng 4, đến gần đây là nhóm luật sư Web3, mọi người đều đang nói về RWA. Cũng không phải không có lý do,毕竟 RWA là cách "phát coin" đáng tin cậy và an toàn hơn.
Vài ngày trước, luật sư Mankun đã nói chuyện với mọi người về các dự án RWA mới nổi ở Trung Quốc, chẳng hạn như "Nghiên cứu Mankun | Giải mã RWA đặc trưng ở Trung Quốc đại lục: Đặc điểm thực tiễn, phân tích rủi ro và lộ trình tối ưu", và cũng đã chia sẻ với mọi người về các cách chơi RWA hiện tại, chẳng hạn như "Luật sư Mankun | Thế giới Web3 bị phân chia, ít nhất có ba loại RWA".
Tuy nhiên, nếu nói về tiền lệ và đầu tàu của RWA, thì chúng ta phải hướng mắt về phía Mỹ. Một cái tên tiêu biểu có lẽ chính là Ondo. Đặc biệt là trong hai ngày qua, Ủy ban Chứng khoán Mỹ (SEC) đã có cuộc gặp với họ để thảo luận về các kế hoạch phát hành chứng khoán token hóa tuân thủ quy định, thực sự đã đánh dấu một S lớn trên bảng điểm của Ondo.
*Hình nguồn: Ảnh chụp tài liệu SEC
Do đó, trong bài viết này, luật sư Mankun sẽ nói chuyện với mọi người về cách chơi RWA của Mỹ dựa trên mô hình RWA của Ondo.
Phân tích mô hình RWA Ondo
Lý do mà Ondo được giới trong ngành gọi là dự án hàng đầu RWA, theo ý kiến của luật sư Mankun, điều quan trọng nhất là khi phần lớn các dự án vẫn đang suy nghĩ "làm thế nào để phát hành đồng tiền và huy động vốn từ tài sản thực", thì Ondo đã đưa các tài sản như trái phiếu chính phủ Mỹ và quỹ thị trường tiền tệ lên chuỗi và tích hợp vào các trò chơi DeFi.
Xét về token USDY (Ondo US Dollar Yield Token) do Ondo phát hành, tài sản thực mà nó được neo giữ là trái phiếu chính phủ Mỹ ngắn hạn và tiền gửi ngân hàng, điều này có nghĩa là:
Thứ nhất, tài sản này có sự hỗ trợ lợi nhuận thực sự. USDY về cơ bản là một stablecoin sinh lợi, nhà đầu tư có thể tận hưởng lợi nhuận từ trái phiếu Mỹ hoặc tiền gửi ngân hàng hàng ngày;
Thứ hai, độ minh bạch và an toàn được đảm bảo. Logic cơ bản của tài sản này, chẳng hạn như lưu ký, kiểm toán, phân phối lợi nhuận, vẫn dựa trên các tiêu chuẩn tuân thủ của tài chính truyền thống.
Ngoài ra, USDY áp dụng cấu trúc cách ly phá sản, tài sản dự trữ hoàn toàn tách biệt với chủ thể phát hành. Khi xảy ra tình huống cực đoan, các nhà đầu tư có quyền đòi hỏi ưu tiên đối với tài sản dự trữ. Ngoài USDY, Ondo cũng phát hành OUSG, quỹ gắn với trái phiếu chính phủ ngắn hạn của Mỹ, và logic của nó cũng tương tự như USDY.
Do đó, luật sư Mankun cho rằng, ở một mức độ nào đó, Ondo giống như việc mang sản phẩm quản lý tài chính truyền thống và cơ chế thanh toán lên chuỗi, trong khi đảm bảo lợi nhuận và rủi ro có thể kiểm soát, trao cho tài sản tính thanh khoản trên chuỗi.
Nói về tính thanh khoản của tài sản, thì phải nhắc đến một sản phẩm khác của đội ngũ Ondo là Flux Finance.
Nếu nói rằng phát hành token chỉ là bước đầu tiên của RWA, thì cách để các token RWA lưu thông trên chuỗi mới là chìa khóa để gia tăng giá trị. Vì vậy, đã có Flux Finance - một giao thức cho vay chuyên dụng cho RWA.
Điểm khác biệt của Flux so với các giao thức cho vay phổ biến (Compound, Aave) là nó cho phép người dùng sử dụng những trái phiếu quốc gia được mã hóa này (như OUSG) làm tài sản thế chấp để vay các stablecoin như USDC.
Vậy thì, câu hỏi đặt ra là: Trái phiếu chính phủ này có thuộc 100% thuộc tính chứng khoán, có ảnh hưởng gì đến quy định của Mỹ khi đưa vào DeFi không?
Giải pháp của Ondo là chế độ cấp phép: không phải ai cũng có thể sử dụng OUSG để vay mượn, mà phải trải qua kiểm tra tuân thủ, đảm bảo bạn là nhà đầu tư đủ điều kiện. Điều này có nghĩa là thông qua hệ thống kiểm tra tập trung, tránh tình trạng hỗn loạn "tài sản nào cũng có thể thế chấp" trong DeFi, đảm bảo rằng các hoạt động vay mượn trên chuỗi cũng diễn ra trong khuôn khổ tuân thủ.
Thiết kế này không khác gì việc thiết lập một mẫu cho sự tuân thủ tổng thể RWA+DeFi trên chuỗi trong thời gian tới.
Trên thực tế, đến đây, cách chơi RWA đã trở thành một vòng khép kín. Tuy nhiên, Ondo vẫn đang mở rộng trong lĩnh vực RWA - vì RWA đang rất hot, các dự án đều muốn làm RWA, vậy thì làm thế nào để phát hành, nơi nào để lưu thông? Chắc chắn phải có một cơ sở hạ tầng chứ.
Đúng vậy, Ondo cũng không ngồi không ở cấp độ cơ sở hạ tầng. Họ đã tự xây dựng một chuỗi Ondo Chain, được thiết kế riêng cho RWA, với lối chơi cốt lõi là:
Nhà xác thực theo chế độ cấp phép, các tổ chức tài chính truyền thống như Franklin Templeton, WisdomTree làm nút mạng, đảm bảo an ninh và tuân thủ của mạng.
Lớp ứng dụng mở, bất kỳ nhà phát triển nào cũng có thể phát hành token RWA và tạo dApp trên chuỗi này;
Oracle tích hợp + cầu nối chuỗi chéo, giá tài sản trên chuỗi, lãi suất và các dữ liệu này được cung cấp trực tiếp bởi các nút xác thực.
Bộ khung này không chỉ đáp ứng yêu cầu về an toàn và quản lý của các tổ chức mà còn đảm bảo tính mở nguyên bản của Web3.
Tất nhiên, với cơ sở hạ tầng để mọi người phát hành token, thì tiêu chuẩn token cũng cần được sắp xếp. Do đó, Ondo đã tuyên bố kế hoạch xây dựng Ondo Global Markets (Ondo GM) vào năm 2024.
Ban đầu, thiết kế của Ondo GM vẫn tương đối truyền thống, theo mô hình "lệnh môi giới", token đại diện cho chỉ thị nắm giữ của nhà đầu tư được thực hiện qua các môi giới truyền thống, tổng thể có xu hướng cấp phép và khép kín.
Nhưng theo bài viết của Ondo vào tháng 2 năm 2025, sau khi có những trao đổi sâu sắc với các nhà phát triển, các tổ chức TradFi và các quan chức quản lý Mỹ, Ondo GM đang thiết kế lại khung token hóa, biến RWA token thành một dạng giống như stablecoin, trong đó token có thể tự do lưu thông, nhưng logic cấp phép tuân thủ được nhúng trong lớp phân phối. Như vậy, bất kỳ nhà phát hành token nào cũng có thể phát hành RWA token tuân thủ và linh hoạt thông qua Ondo GM.
Tóm lại, khi người khác vẫn đang nghiên cứu cách phát hành tài sản RWA, Ondo đã xây dựng một hệ thống toàn diện về cách chuyển giao tài sản RWA từ thế giới tài chính truyền thống sang chuỗi một cách suôn sẻ.
Ondo đối với RWA của Mỹ
Sau khi nói về mô hình RWA của Ondo, chúng ta hãy nâng cao một bước nữa, xem Ondo đã giải quyết vấn đề gì và đã thúc đẩy những tiến bộ nào trong ngành RWA của Mỹ?
Luật sư Mankun cho rằng, có thể xuất phát từ hai cấp độ sau:
Thị trường
Trong ngành hiện tại, nhiều người khi nói về RWA thường dừng lại ở việc "giúp các doanh nghiệp truyền thống phát hành token để huy động vốn". Nhưng luật sư Mankun cho rằng, giá trị thực sự của RWA không chỉ đơn thuần là phát hành token. Đối với tài sản chất lượng cao, việc khám phá RWA là để mang lại cơ hội thanh khoản và hiệu suất sử dụng cao hơn cho những tài sản đã có giá trị, với mức rào cản tương đối thấp hơn so với ABS, REITS, và còn có thể sử dụng đặc tính lập trình của token để tìm ra nhiều cách kết hợp kích hoạt tài sản hơn trong tương lai.
Tại điểm này, thiết kế của Ondo có thể được coi là đặt ra một tiêu chuẩn cho ngành.
Dù là hai loại token RWA đã phát hành hay Ondo GM đang được xây dựng, tất cả đều đang xây dựng một thị trường tài chính mới với khả năng lưu thông 7*24 giờ, có thể đúc và đổi lại bất cứ lúc nào, phá vỡ quy tắc "chỉ mở cửa trong giờ làm việc" của tài chính truyền thống.
Tất nhiên, lưu thông chỉ là bước đầu tiên. Sản phẩm tài chính truyền thống cũng không phải là không thể lưu thông, chỉ có điều, tính thanh khoản của chúng thường bị giới hạn trong thời gian và nền tảng cụ thể, các hình thức giao dịch xuyên thị trường, xuyên tài sản gần như bị khóa chặt. Giống như khi bạn mua quỹ ETF vàng, quỹ trái phiếu, những tài sản này mặc dù đang "lưu thông" trong tài khoản của bạn, nhưng bạn có thể làm gì? Tối đa là chờ đợi tăng giảm, hoặc đổi nền tảng để mua bán, muốn tham gia vào các hình thức như cho vay, lợi nhuận, sản phẩm phái sinh, thì cơ bản là không có khả năng.
Và thiết kế RWA của Ondo là để phá vỡ những "bức tường" này. Đặc biệt là các hoạt động DeFi, có thể đưa các tài sản tài chính truyền thống đã được token hóa vào nhiều ứng dụng khác nhau trên chuỗi. Nói một cách đơn giản, đó là cho phép những tài sản trước đây chỉ có thể "kiếm tiền nằm" này được tái cấu trúc và tăng giá trị trên chuỗi, điều này có thể mới thực sự là hướng khai thác giá trị thực sự của RWA.
khía cạnh tuân thủ
Logic ở cấp độ thị trường thực sự dễ dàng thực hiện, chỉ cần có công nghệ và vốn là được. Nhưng ở thị trường Mỹ, muốn đưa tài sản chứng khoán lên chuỗi, sự tuân thủ là rào cản chính, đặc biệt là trong vài năm qua khi SEC Mỹ đã siết chặt.
Vì vậy, Ondo có thể phát triển mạnh mẽ trong bối cảnh như vậy, chắc chắn có lý do nhất định về mặt tuân thủ.
Đầu tiên, luật sư Mankun phát hiện ra rằng nhiều sản phẩm không thể sử dụng trên nền tảng Ondo với địa chỉ IP của Mỹ, chẳng hạn như các loại token. Điều này có nghĩa là Ondo đã thiết kế sản phẩm bằng cách chủ động hạn chế người dùng ở Mỹ, nhằm tránh khu vực giám sát chặt chẽ của Mỹ.
Tất nhiên, chỉ chặn IP Mỹ là không đủ. Bởi vì tài sản neo đang đến từ thị trường Mỹ, Ondo phải tuân thủ nghiêm ngặt các tiêu chuẩn tuân thủ của Mỹ trong các khâu như lưu ký, kiểm toán, và cách ly phá sản, ngay cả khi đối tượng người dùng đến từ nước ngoài. Do đó, Ondo đã thực hiện các biện pháp như: lưu ký tài sản tại các tổ chức tín thác được Mỹ quản lý (chẳng hạn như Ankura Trust), thực hiện cấp phép và thẩm định điều kiện nghiêm ngặt cho các phương thức cho vay, thiết kế cơ chế cách ly phá sản, bảo đảm quyền đòi bồi thường ưu tiên cho các nhà đầu tư, v.v.
Nhưng vấn đề là, nếu thị trường nước ngoài đã có, thì thị trường Mỹ sẽ làm gì?
Vào năm 2025, Ondo đã hợp tác với công ty luật Davis Polk để thảo luận về sự tuân thủ của chứng khoán mã hóa với SEC Mỹ, từ đó có được kế hoạch "chứng khoán mã hóa dạng gói" mà luật sư Mankun đã đề cập ở trên, tức là thông qua việc phân phối lớp nhúng kiểm soát quyền hạn, khám phá các con đường miễn đăng ký, miễn cấu trúc thị trường, nhằm tìm kiếm không gian hợp pháp cho chứng khoán mã hóa trên thị trường Mỹ.
Có nghĩa là, Ondo vừa sử dụng khung quy định hiện có, từng bước vững chắc để hoạt động trên thị trường không phải Mỹ; đồng thời chủ động đối thoại với các cơ quan quản lý Mỹ, cố gắng tìm ra khả năng hợp pháp hóa tài sản RWA trong môi trường áp lực cao.
Lời khuyên thiết thực của Mankiw
Nói nhiều như vậy, hãy quay trở lại vấn đề quan trọng nhất: Mỹ RWA thực sự hoạt động như thế nào?
Lời khuyên của luật sư Mankun là: đừng mơ tưởng về việc đi một bước là đến nơi, tránh + khám phá, cân bằng + từng bước, mới là cách tiếp cận thực tế nhất:
Thứ nhất, không thiếu sản phẩm trên thị trường, còn thiếu là "con đường sống". Quy mô lớn và chất lượng tài sản cao của thị trường chứng khoán Hoa Kỳ thực sự là một nhóm lý tưởng cho RWA. Nhưng các rào cản pháp lý cũng cao, từ luật chứng khoán và cấu trúc thị trường đến các nhà môi giới và chống rửa tiền, mọi mắt xích đều là một "bãi mìn". Mặc dù chủ tịch SEC thân thiện với tiền điện tử hiện đang nắm quyền, nhưng không ai biết hướng quy định sẽ chuyển sang đâu tiếp theo. Do đó, thị trường ngoài Mỹ là thị trường đầu tiên hạ cánh và phía tài sản được đảm bảo tuân thủ giám sát.
Thứ hai, muốn học cách thiết kế nhiều cách chơi hơn, nhưng cũng cần chú ý đến ranh giới. Đặc biệt là các cách chơi DeFi, mặc dù rất phong phú, nhưng ở thị trường Mỹ, cách chơi càng cầu kỳ thì quy định càng nhạy cảm. Ngoài ra, cũng đừng luôn nghĩ đến con đường phi tập trung, thực tế đã chứng minh rằng muốn tuân thủ quy định, vẫn cần sự tham gia của các yếu tố tập trung, đặc biệt là trong các trường hợp rủi ro cao như vay mượn, sản phẩm phái sinh, các giới hạn tập trung giúp cách chơi an toàn và minh bạch hơn.
Thứ ba, hãy thường xuyên đối thoại với cơ quan quản lý và chuẩn bị trước. Đừng nghĩ đến việc tìm cách lách qua, không thể lách được đâu. Cơ quan quản lý thị trường Mỹ rất mạnh mẽ, nếu muốn phát triển lớn, phải có kế hoạch tuân thủ riêng, bao gồm việc hợp tác với các công ty luật từ trước, hoặc thành lập đội ngũ pháp lý riêng, chủ động đối thoại với SEC Mỹ, khám phá các con đường tuân thủ.
Tóm lại, trước tiên hãy xây dựng hai con đê lớn là thị trường và quy định, sau đó từ từ tìm cách vượt qua, đừng nghĩ rằng có thể thành công ngay lập tức.
/ KẾT THÚC.
Tác giả của bài viết: Iris, Mao Jiehao
Nội dung chỉ mang tính chất tham khảo, không phải là lời chào mời hay đề nghị. Không cung cấp tư vấn về đầu tư, thuế hoặc pháp lý. Xem Tuyên bố miễn trừ trách nhiệm để biết thêm thông tin về rủi ro.
Nghiên cứu Mankiw | Phân tích Ondo Finance: RWA của Mỹ hoạt động như thế nào?
Hiện nay, RWA thực sự đang rất hot. Từ lễ hội Web3 ở Hong Kong đầu tháng 4, đến gần đây là nhóm luật sư Web3, mọi người đều đang nói về RWA. Cũng không phải không có lý do,毕竟 RWA là cách "phát coin" đáng tin cậy và an toàn hơn. Vài ngày trước, luật sư Mankun đã nói chuyện với mọi người về các dự án RWA mới nổi ở Trung Quốc, chẳng hạn như "Nghiên cứu Mankun | Giải mã RWA đặc trưng ở Trung Quốc đại lục: Đặc điểm thực tiễn, phân tích rủi ro và lộ trình tối ưu", và cũng đã chia sẻ với mọi người về các cách chơi RWA hiện tại, chẳng hạn như "Luật sư Mankun | Thế giới Web3 bị phân chia, ít nhất có ba loại RWA". Tuy nhiên, nếu nói về tiền lệ và đầu tàu của RWA, thì chúng ta phải hướng mắt về phía Mỹ. Một cái tên tiêu biểu có lẽ chính là Ondo. Đặc biệt là trong hai ngày qua, Ủy ban Chứng khoán Mỹ (SEC) đã có cuộc gặp với họ để thảo luận về các kế hoạch phát hành chứng khoán token hóa tuân thủ quy định, thực sự đã đánh dấu một S lớn trên bảng điểm của Ondo.
*Hình nguồn: Ảnh chụp tài liệu SEC Do đó, trong bài viết này, luật sư Mankun sẽ nói chuyện với mọi người về cách chơi RWA của Mỹ dựa trên mô hình RWA của Ondo. Phân tích mô hình RWA Ondo Lý do mà Ondo được giới trong ngành gọi là dự án hàng đầu RWA, theo ý kiến của luật sư Mankun, điều quan trọng nhất là khi phần lớn các dự án vẫn đang suy nghĩ "làm thế nào để phát hành đồng tiền và huy động vốn từ tài sản thực", thì Ondo đã đưa các tài sản như trái phiếu chính phủ Mỹ và quỹ thị trường tiền tệ lên chuỗi và tích hợp vào các trò chơi DeFi.
Xét về token USDY (Ondo US Dollar Yield Token) do Ondo phát hành, tài sản thực mà nó được neo giữ là trái phiếu chính phủ Mỹ ngắn hạn và tiền gửi ngân hàng, điều này có nghĩa là: Thứ nhất, tài sản này có sự hỗ trợ lợi nhuận thực sự. USDY về cơ bản là một stablecoin sinh lợi, nhà đầu tư có thể tận hưởng lợi nhuận từ trái phiếu Mỹ hoặc tiền gửi ngân hàng hàng ngày; Thứ hai, độ minh bạch và an toàn được đảm bảo. Logic cơ bản của tài sản này, chẳng hạn như lưu ký, kiểm toán, phân phối lợi nhuận, vẫn dựa trên các tiêu chuẩn tuân thủ của tài chính truyền thống. Ngoài ra, USDY áp dụng cấu trúc cách ly phá sản, tài sản dự trữ hoàn toàn tách biệt với chủ thể phát hành. Khi xảy ra tình huống cực đoan, các nhà đầu tư có quyền đòi hỏi ưu tiên đối với tài sản dự trữ. Ngoài USDY, Ondo cũng phát hành OUSG, quỹ gắn với trái phiếu chính phủ ngắn hạn của Mỹ, và logic của nó cũng tương tự như USDY. Do đó, luật sư Mankun cho rằng, ở một mức độ nào đó, Ondo giống như việc mang sản phẩm quản lý tài chính truyền thống và cơ chế thanh toán lên chuỗi, trong khi đảm bảo lợi nhuận và rủi ro có thể kiểm soát, trao cho tài sản tính thanh khoản trên chuỗi. Nói về tính thanh khoản của tài sản, thì phải nhắc đến một sản phẩm khác của đội ngũ Ondo là Flux Finance.
Nếu nói rằng phát hành token chỉ là bước đầu tiên của RWA, thì cách để các token RWA lưu thông trên chuỗi mới là chìa khóa để gia tăng giá trị. Vì vậy, đã có Flux Finance - một giao thức cho vay chuyên dụng cho RWA. Điểm khác biệt của Flux so với các giao thức cho vay phổ biến (Compound, Aave) là nó cho phép người dùng sử dụng những trái phiếu quốc gia được mã hóa này (như OUSG) làm tài sản thế chấp để vay các stablecoin như USDC. Vậy thì, câu hỏi đặt ra là: Trái phiếu chính phủ này có thuộc 100% thuộc tính chứng khoán, có ảnh hưởng gì đến quy định của Mỹ khi đưa vào DeFi không? Giải pháp của Ondo là chế độ cấp phép: không phải ai cũng có thể sử dụng OUSG để vay mượn, mà phải trải qua kiểm tra tuân thủ, đảm bảo bạn là nhà đầu tư đủ điều kiện. Điều này có nghĩa là thông qua hệ thống kiểm tra tập trung, tránh tình trạng hỗn loạn "tài sản nào cũng có thể thế chấp" trong DeFi, đảm bảo rằng các hoạt động vay mượn trên chuỗi cũng diễn ra trong khuôn khổ tuân thủ. Thiết kế này không khác gì việc thiết lập một mẫu cho sự tuân thủ tổng thể RWA+DeFi trên chuỗi trong thời gian tới. Trên thực tế, đến đây, cách chơi RWA đã trở thành một vòng khép kín. Tuy nhiên, Ondo vẫn đang mở rộng trong lĩnh vực RWA - vì RWA đang rất hot, các dự án đều muốn làm RWA, vậy thì làm thế nào để phát hành, nơi nào để lưu thông? Chắc chắn phải có một cơ sở hạ tầng chứ.
Đúng vậy, Ondo cũng không ngồi không ở cấp độ cơ sở hạ tầng. Họ đã tự xây dựng một chuỗi Ondo Chain, được thiết kế riêng cho RWA, với lối chơi cốt lõi là: Nhà xác thực theo chế độ cấp phép, các tổ chức tài chính truyền thống như Franklin Templeton, WisdomTree làm nút mạng, đảm bảo an ninh và tuân thủ của mạng. Lớp ứng dụng mở, bất kỳ nhà phát triển nào cũng có thể phát hành token RWA và tạo dApp trên chuỗi này; Oracle tích hợp + cầu nối chuỗi chéo, giá tài sản trên chuỗi, lãi suất và các dữ liệu này được cung cấp trực tiếp bởi các nút xác thực. Bộ khung này không chỉ đáp ứng yêu cầu về an toàn và quản lý của các tổ chức mà còn đảm bảo tính mở nguyên bản của Web3. Tất nhiên, với cơ sở hạ tầng để mọi người phát hành token, thì tiêu chuẩn token cũng cần được sắp xếp. Do đó, Ondo đã tuyên bố kế hoạch xây dựng Ondo Global Markets (Ondo GM) vào năm 2024.
Ban đầu, thiết kế của Ondo GM vẫn tương đối truyền thống, theo mô hình "lệnh môi giới", token đại diện cho chỉ thị nắm giữ của nhà đầu tư được thực hiện qua các môi giới truyền thống, tổng thể có xu hướng cấp phép và khép kín. Nhưng theo bài viết của Ondo vào tháng 2 năm 2025, sau khi có những trao đổi sâu sắc với các nhà phát triển, các tổ chức TradFi và các quan chức quản lý Mỹ, Ondo GM đang thiết kế lại khung token hóa, biến RWA token thành một dạng giống như stablecoin, trong đó token có thể tự do lưu thông, nhưng logic cấp phép tuân thủ được nhúng trong lớp phân phối. Như vậy, bất kỳ nhà phát hành token nào cũng có thể phát hành RWA token tuân thủ và linh hoạt thông qua Ondo GM. Tóm lại, khi người khác vẫn đang nghiên cứu cách phát hành tài sản RWA, Ondo đã xây dựng một hệ thống toàn diện về cách chuyển giao tài sản RWA từ thế giới tài chính truyền thống sang chuỗi một cách suôn sẻ. Ondo đối với RWA của Mỹ Sau khi nói về mô hình RWA của Ondo, chúng ta hãy nâng cao một bước nữa, xem Ondo đã giải quyết vấn đề gì và đã thúc đẩy những tiến bộ nào trong ngành RWA của Mỹ? Luật sư Mankun cho rằng, có thể xuất phát từ hai cấp độ sau: Thị trường Trong ngành hiện tại, nhiều người khi nói về RWA thường dừng lại ở việc "giúp các doanh nghiệp truyền thống phát hành token để huy động vốn". Nhưng luật sư Mankun cho rằng, giá trị thực sự của RWA không chỉ đơn thuần là phát hành token. Đối với tài sản chất lượng cao, việc khám phá RWA là để mang lại cơ hội thanh khoản và hiệu suất sử dụng cao hơn cho những tài sản đã có giá trị, với mức rào cản tương đối thấp hơn so với ABS, REITS, và còn có thể sử dụng đặc tính lập trình của token để tìm ra nhiều cách kết hợp kích hoạt tài sản hơn trong tương lai. Tại điểm này, thiết kế của Ondo có thể được coi là đặt ra một tiêu chuẩn cho ngành. Dù là hai loại token RWA đã phát hành hay Ondo GM đang được xây dựng, tất cả đều đang xây dựng một thị trường tài chính mới với khả năng lưu thông 7*24 giờ, có thể đúc và đổi lại bất cứ lúc nào, phá vỡ quy tắc "chỉ mở cửa trong giờ làm việc" của tài chính truyền thống. Tất nhiên, lưu thông chỉ là bước đầu tiên. Sản phẩm tài chính truyền thống cũng không phải là không thể lưu thông, chỉ có điều, tính thanh khoản của chúng thường bị giới hạn trong thời gian và nền tảng cụ thể, các hình thức giao dịch xuyên thị trường, xuyên tài sản gần như bị khóa chặt. Giống như khi bạn mua quỹ ETF vàng, quỹ trái phiếu, những tài sản này mặc dù đang "lưu thông" trong tài khoản của bạn, nhưng bạn có thể làm gì? Tối đa là chờ đợi tăng giảm, hoặc đổi nền tảng để mua bán, muốn tham gia vào các hình thức như cho vay, lợi nhuận, sản phẩm phái sinh, thì cơ bản là không có khả năng. Và thiết kế RWA của Ondo là để phá vỡ những "bức tường" này. Đặc biệt là các hoạt động DeFi, có thể đưa các tài sản tài chính truyền thống đã được token hóa vào nhiều ứng dụng khác nhau trên chuỗi. Nói một cách đơn giản, đó là cho phép những tài sản trước đây chỉ có thể "kiếm tiền nằm" này được tái cấu trúc và tăng giá trị trên chuỗi, điều này có thể mới thực sự là hướng khai thác giá trị thực sự của RWA. khía cạnh tuân thủ Logic ở cấp độ thị trường thực sự dễ dàng thực hiện, chỉ cần có công nghệ và vốn là được. Nhưng ở thị trường Mỹ, muốn đưa tài sản chứng khoán lên chuỗi, sự tuân thủ là rào cản chính, đặc biệt là trong vài năm qua khi SEC Mỹ đã siết chặt. Vì vậy, Ondo có thể phát triển mạnh mẽ trong bối cảnh như vậy, chắc chắn có lý do nhất định về mặt tuân thủ. Đầu tiên, luật sư Mankun phát hiện ra rằng nhiều sản phẩm không thể sử dụng trên nền tảng Ondo với địa chỉ IP của Mỹ, chẳng hạn như các loại token. Điều này có nghĩa là Ondo đã thiết kế sản phẩm bằng cách chủ động hạn chế người dùng ở Mỹ, nhằm tránh khu vực giám sát chặt chẽ của Mỹ. Tất nhiên, chỉ chặn IP Mỹ là không đủ. Bởi vì tài sản neo đang đến từ thị trường Mỹ, Ondo phải tuân thủ nghiêm ngặt các tiêu chuẩn tuân thủ của Mỹ trong các khâu như lưu ký, kiểm toán, và cách ly phá sản, ngay cả khi đối tượng người dùng đến từ nước ngoài. Do đó, Ondo đã thực hiện các biện pháp như: lưu ký tài sản tại các tổ chức tín thác được Mỹ quản lý (chẳng hạn như Ankura Trust), thực hiện cấp phép và thẩm định điều kiện nghiêm ngặt cho các phương thức cho vay, thiết kế cơ chế cách ly phá sản, bảo đảm quyền đòi bồi thường ưu tiên cho các nhà đầu tư, v.v. Nhưng vấn đề là, nếu thị trường nước ngoài đã có, thì thị trường Mỹ sẽ làm gì? Vào năm 2025, Ondo đã hợp tác với công ty luật Davis Polk để thảo luận về sự tuân thủ của chứng khoán mã hóa với SEC Mỹ, từ đó có được kế hoạch "chứng khoán mã hóa dạng gói" mà luật sư Mankun đã đề cập ở trên, tức là thông qua việc phân phối lớp nhúng kiểm soát quyền hạn, khám phá các con đường miễn đăng ký, miễn cấu trúc thị trường, nhằm tìm kiếm không gian hợp pháp cho chứng khoán mã hóa trên thị trường Mỹ. Có nghĩa là, Ondo vừa sử dụng khung quy định hiện có, từng bước vững chắc để hoạt động trên thị trường không phải Mỹ; đồng thời chủ động đối thoại với các cơ quan quản lý Mỹ, cố gắng tìm ra khả năng hợp pháp hóa tài sản RWA trong môi trường áp lực cao. Lời khuyên thiết thực của Mankiw Nói nhiều như vậy, hãy quay trở lại vấn đề quan trọng nhất: Mỹ RWA thực sự hoạt động như thế nào? Lời khuyên của luật sư Mankun là: đừng mơ tưởng về việc đi một bước là đến nơi, tránh + khám phá, cân bằng + từng bước, mới là cách tiếp cận thực tế nhất: Thứ nhất, không thiếu sản phẩm trên thị trường, còn thiếu là "con đường sống". Quy mô lớn và chất lượng tài sản cao của thị trường chứng khoán Hoa Kỳ thực sự là một nhóm lý tưởng cho RWA. Nhưng các rào cản pháp lý cũng cao, từ luật chứng khoán và cấu trúc thị trường đến các nhà môi giới và chống rửa tiền, mọi mắt xích đều là một "bãi mìn". Mặc dù chủ tịch SEC thân thiện với tiền điện tử hiện đang nắm quyền, nhưng không ai biết hướng quy định sẽ chuyển sang đâu tiếp theo. Do đó, thị trường ngoài Mỹ là thị trường đầu tiên hạ cánh và phía tài sản được đảm bảo tuân thủ giám sát. Thứ hai, muốn học cách thiết kế nhiều cách chơi hơn, nhưng cũng cần chú ý đến ranh giới. Đặc biệt là các cách chơi DeFi, mặc dù rất phong phú, nhưng ở thị trường Mỹ, cách chơi càng cầu kỳ thì quy định càng nhạy cảm. Ngoài ra, cũng đừng luôn nghĩ đến con đường phi tập trung, thực tế đã chứng minh rằng muốn tuân thủ quy định, vẫn cần sự tham gia của các yếu tố tập trung, đặc biệt là trong các trường hợp rủi ro cao như vay mượn, sản phẩm phái sinh, các giới hạn tập trung giúp cách chơi an toàn và minh bạch hơn. Thứ ba, hãy thường xuyên đối thoại với cơ quan quản lý và chuẩn bị trước. Đừng nghĩ đến việc tìm cách lách qua, không thể lách được đâu. Cơ quan quản lý thị trường Mỹ rất mạnh mẽ, nếu muốn phát triển lớn, phải có kế hoạch tuân thủ riêng, bao gồm việc hợp tác với các công ty luật từ trước, hoặc thành lập đội ngũ pháp lý riêng, chủ động đối thoại với SEC Mỹ, khám phá các con đường tuân thủ. Tóm lại, trước tiên hãy xây dựng hai con đê lớn là thị trường và quy định, sau đó từ từ tìm cách vượt qua, đừng nghĩ rằng có thể thành công ngay lập tức.
/ KẾT THÚC. Tác giả của bài viết: Iris, Mao Jiehao